อัตราดอกเบี้ยและอัตราแลกเปลี่ยน และตลาดหุ้น

อัตราดอกเบี้ยและอัตราแลกเปลี่ยน และตลาดหุ้น

ปัจจัยหลายประการเป็นตัวกำหนดค่าเงิน เช่น

1.         ความแตกต่างของอัตราเงินเฟ้อ

2.         ความแตกต่างระหว่างอัตราดอกเบี้ย

3.         การมีบัญชีเดินสะพัดขาดดุล มีความหมายว่าประเทศได้ใช้จ่ายเงินในกิจการค้าระหว่างประเทศเกินขีดความสามารถในการหารายได้ของประเทศ ค่าเงินจะอ่อนลง กลับกันจะแข็งขึ้น

4.         หนี้สาธารณะประเทศ ยิ่งมีระดับสูงยิ่งอ่อนลง

5.         เสถียรภาพทางการเมืองและความสามารถเชิงเศรษฐกิจ  

การปรับตัวลงของตลาดหุ้นในปัจจุบันนี้ ที่กล่าวกันคือ การปรับสัดส่วนการลงทุน (ปรับ Portfolio) ในตลาด Emerging Market ทั่วทั้งโลก (บทความที่เขียนเมื่อ 25/5/2561) Market Catialization ของไทย เมื่อเทียบกับอเมริกาน้อยมากราว 1% กว่าๆ เท่านั้น แต่เขาลงทุนในตลาดไทย น่าจะกว่า 1.0 TBht (ล้านๆ บาท) ถามว่าเขาจะขายจนหมดเลยไหม ตอบเลยว่าไม่แน่นอน เพราะถ้าเราสังเกตทุกวันที่ขายก็มีซื้อ เพียงแต่สุทธิเป็นลบ เปรียบเหมือนขายออก แล้วซื้อกลับในราคาต่ำกว่าที่ขาย แสดงว่ายังไงก็มีหุ้นใน Portfoio ดังนั้นจึงไม่ใช่การขายเพราะพื้นฐานเปลี่ยนทุกตัว (บางตัวพื้นฐานอาจเปลี่ยน บางตัวไม่ใช่) จึงอย่าตระหนก แต่ให้กลับมายึดหลักการเสมอ ดูงบการเงิน ดูภาพในระยะยาว

ถ้าค่าเงินบาทอ่อน ตปท. จะขายหุ้นเสมอและหุ้นจะลง คิดง่ายๆ นะครับ ต้นปี ซื้อหุ้น 1 USD ที่อัตรา 31 Bth/USD ถ้าแนวโน้มบาทจะอ่อนลง 10% ถือหุ้นเฉยๆ จะขาดทุนในรูป USD 10% คือ 31/34 = 0.91 USD ดังนั้นเพื่อป้องกันเงินหายไปจากการถือหุ้นเงินบาท ก็ขายก้อนเงินบาทจะอ่อนไปที่ 34 ถ้าขายที่ ค่าเงินที่ 32 (สมมติราคาหุ้นไม่เปลี่ยนแปลง เพื่อง่ายต่อการคิดคำนวณ) จะได้เงินกลับไปที่ 31/32 = 0.97 USD ขาดทุน 3% ซึ่งดีกว่าถือไปเฉย จะเห็นว่าพื้นฐานหุ้นไม่ได้เปลี่ยนแต่ค่าเงินปลี่ยน มุมมองคิดว่าอนาคตจะอ่อนลง การขายก็จะเกิดขึ้น

ทฤษฎีของอัตราแลกเปลี่ยน ในที่นี้จะกล่าวถึง 2 แนวคิด คือเงินเฟ้อกับอัตรดอกเบี้ยแท้จริง

1) แนวคิดทฤษฎี Purchasing Power Parity (PPP เป็นอีกทฤษฎีหนึ่งที่ถูกนำมาใช้ในการกำหนดอัตราแลกเปลี่ยน แนวคิดนี้กล่าวถึงการกำหนดอัตราแลกเปลี่ยนไว้ว่า “อัตราแลกเปลี่ยนของเงินสกุลใดๆจะถูกกำหนดจากปริมาณสินค้าและบริการที่สนองความต้องการซื้อของประเทศโดยเปรียบเทียบกันระหว่างประเทศ หรือสามารถแสดงในรูปของสัดส่วนของระดับราคาสินค้าและบริการระหว่างประเทศ โดยระดับราคาจะเป็นเครื่องมือสะท้อนถึงค่าของเงินของแต่ละประเทศ ซึ่งก็คืออัตราแลกเปลี่ยนนั่นเอง” หรือ ทฤษฎีความเสมอภาคของอำนาจซื้อ (Purchasing Power Parity : PPP) การใช้ทฤษฎีนี้ในการอธิบายอัตราแลกเปลี่ยนต้องตั้งข้อสมมติว่า

1) ระบบเศรษฐกิจไม่มีภาพลวงตาทางการเงิน  คืออุปสงค์และอุปทานของสินค้าทุกชนิดในแต่ละประเทศเป็น Homogeneous degree zero

2) การเปลี่ยนแปลงนโยบายการเงินไม่มีผลต่อระบบเศรษฐกิจ  หรืออัตราแลกเปลี่ยนที่คำนวณจากค่า PPP ไม่กระทบโดยนโยบายการเงิน

เขียนเป็นความสัมพัน์ได้ดังนี้   S₁/S₀= (P₁/P₀) / (P*₁/P*₀)   หรือ คิดง่ายๆ FX =  k (P/ P^*)

เมื่อ S₁ และ  S₀ คือ Spot Rate ปีที่ 1 และปีปัจจุบัน (0) ส่วนP คืออัตราเงินเฟ้อประเทศ  P^* อัตราเงินเฟ้อประเทศเปรียบเทียบ

2) แนวคิดทฤษฎี Monetary Approach ด้วยการพิจาณา real interest rate differential อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงเปรียบเทียบตามแบบจําลองนี้ ถ้าอัตราดอกเบี้ยที่ แท้จริงไม่ได้ดุลยภาพ อัตราแลกเปลี่ยนจะห่างจากอัตราแลกเปลี่ยนดุลยภาพระยะยาว ถ้าอัตรา ดอกเบี้ยที่แท้จริงภายในประเทศต่ำกว่าต่างประเทศ ดังนั้นอัตราแลกเปลี่ยนที่แท้จริงของเงินตรา ภายในประเทศจะมีค่าต่ำเกินไป (undervalued) เมื่อเทียบกับอัตราแลกเปลี่ยนดุลยภาพระยะ ยาว ก็จะมีการคาดคะเนการแข็งค่าของอัตราแลกเปลี่ยนที่แท้จริงของเงินตราภายในประเทศชดเชย

เขียนเป็นความสัมพัน์ได้คล้ายแบบแรกดังนี้   S₁/S₀= (r₁/r₀) / (r*₁/r*₀)   หรือ คิดง่ายๆ FX =  k (r/ r^*)

เมื่อ r คือ อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง real interest rate = norminal rate – inflation rate

ความจริงมีอีกหลายทฤษฎี แต่ที่นิยมใช้อ้างอิงคือสองเรื่องนี้

Norminal rate ใช้อัตรา Prime rate is a commonly used, short-term interest rate in the banking system of the United States. ของอเมริกาอยู่ที่ 5%

U.S. Prime Rate = (The Fed Funds Target Rate + 3) The Fed Funds Rate อยู่ราวๆ 2%

ของไทยอัตราดอกเบี้ยระหว่างธนาคารอยู่ที่ 1.5%

อัตราเงินเฟ้อไทยอยู่ที่ 0.7% อเมริกา 2.5% การคาดการณ์แนวโน้มเงินเฟ้อของไทยจะสูงขึ้นไปที่ราวๆ 1% ของอเมริกาจะลดลงไปที่ราว 2.2-2.3% ดังนั้นในมุมมองสามถึงหกเดือนอัตราดอกเบี้ยแท้จริงไทย

จะห่างจากอเมริกามากขึ้น

ถ้าพิจารณาดอกเบี้ยจะเห็นชัดว่า อเมริกายังมีแนวโน้มปรับดอกเบี้ยขึ้น ขณะที่อัตราเงินเฟ้อมีแนวโน้มลดลง จึงทำให้ทั้งในแง่อำนาจซื้อเปรียบเทียบและอัตราดอกเบี้ยแท้จริงดีกว่าไทย ดังนั้นระยะสั้นๆใน 3-6 เดือนค่าเงินจะยังค่อยๆอ่อนค่าลงได้ แต่อัตราดอกเบี้ยอเมริกาไม่สามารถขึ้นสูงได้นานเพราะจะกดดันการเติบโตทางเศรษฐกิจได้หากสูงเกินไป นอกจากนี้ ดังที่กล่าวไว้ตอนต้น การดุลบัญชีเดินสะพัด (ดุลการค้าเป็นส่วนประกอบสำคัญส่วนหนึ่ง) ระดับหนี้สาธารณะ และเสถียรภาพทางการเมืองและความสามารถเชิงเศรษฐกิจ การทำสงครามการค้าในปัจจุบัน เพราะอเมริกาต้องการพลิกการขาดทุนดุลการค้าให้กลับมาบวก แต่ระยะยาวผมเชื่อว่าจะมีผลเสียต่ออเมริกามากกว่าบวก จะต่อเสถียรภาพทางความสามารถเชิงเศรษฐกิจ

ด้วยเหุตปัจจัยหลายๆ อย่างและประกอบกับแนวคิดทางหลักวิชาการสนับสนุน ทำให้เชื่อได้ว่าในระยะสามถึงหกเดือนข้างหน้าเราอาจจะยังเผชิญแรงกดดันจากการอ่อนค่าเงินได้ และจะค่อยๆลดความรุนแรงลง เมื่อแรงกดดันค่าเงินหมด ตลาดหุ้นจะกลับมาอีกครั้งด้วยภาพใหญ่ เศรษฐกิจไทยยังดูดีอยู่ในปีต่อๆไป

Institution Imperative (สิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ สิ่งที่ต้องเกิดขึ้น)

วันนี้ขอนำสิ่งที่วอร์เรน บัฟเฟตต์เขียนไว้ในจดหมายถึงผู้ถือหุ้นเมื่อหลายปีก่อน เขาบอกว่า มีปรากฏการณ์อย่างหนึ่งซึ่งทำให้เขารู้สึกประหลาดใจอย่างมาก เพราะมันไม่เคยถูกสอนไว้ในวิชาบริหารธุรกิจที่เขาเคยเรียนเลย เขาเรียกปรากฏการณ์นี้ว่า Institution Imperative (สิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ สิ่งที่ต้องเกิดขึ้น) มีทั้งหมดสี่ข้อ ได้แก่
1. เมื่อถึงเวลาต้องเปลี่ยนแปลง จะปฏิเสธไม่ยอมเปลี่ยนแปลงไว้ก่อน เป็นเช่นนี้เสมอ ไม่ว่าบริษัทไหน
2. พอมีเงินทุนเหลือ จะดิ้นรนหาทางใช้เงินนั้นให้หมดไป ไม่ว่าจะทำโครงการต่างๆ นานา หรือเข้าไปซื้อกิจการอื่น
3. ถ้าผู้นำองค์กรอยากทำหรือลงทุนอะไร ไม่ว่าจะงี่เง่าแค่ไหน จะมีลูกน้องหาตัวเลขผลตอบแทนที่ฟังดูสมเหตุสมผลมาสนับสนุนเสมอ
4. ไม่ว่าบริษัทร่วมอุตสาหกรรมเดียวกันจะทำอะไร ก็จะหลับหูหลับตาทำตาม เช่น การขยายกิจการ กำหนดผลตอบแทนผู้บริหาร หรือเข้าซื้อธุรกิจอื่น (นึกถึงกระแสเห่อ 'พลังงานทางเลือก' ในไทยเมื่อหลายปีก่อนเลย)
ดังนั้นจงเลี่ยงและระวังเลือกลงทุนกิจการที่เริ่มพฤติกรรมเช่นนี้ หากกิจการมีการลงทุนใหม่ๆ จึงต้องพิจารณาให้ดีเสมอ และข่าวพวกนี้มักเป็นเหยื่อล่อที่ดี ข้อ 3 และข้อ 4 เป็นข้อที่อันตรายที่สุด เพราะโดยความเป็นจริงผู้บริหารไม่ได้รู้ทุกเรื่อง แต่มักเสนอความคิดออกไป แล้วให้ลูกน้องหาข้อมูล ทำตัวเลขสรุปให้ หากเจอลูกน้องขี้ประจบก็จะนำเสนอให้ตรงจริตผู้บริหาร เมื่อผู้บริหารเห็นตัวเลขว่าสนับสนุนกับที่ตัวเองคิด ก็ยิ่งเชื่อว่าต้องทำทันที สั่งการลงไป แต่ตัวเลขการเงินคือผลจริงของการทำงานคนในองค์กร งบการเงินที่ถูกต้องตรงไปตรงมาจึงไม่บิดเบือน ถ้าระบบบัญชีดี มีการควบคุมดี (ไม่เหมือนบางบริษัทที่บิดเบือน โกงตัวเลข ทำเอกสารปลอม) งบการเงินบอกเรื่องราวเสมอทั้งสิ่งที่เกิดและผลที่จะเกิดในอนาคตจากสิ่งที่ทำไปเสมอ ต้องอ่านและดูเป็น

Principals of Raydalio เครดิต: seneewut

Principals of Raydalio  เครดิต: seneewut

เรย์ได้เขียนวิธีเอาชนะตลาดไว้ว่า

1.มันไม่ง่ายที่จะมั่นใจว่าความคิดเห็นของเรานั้นถูกต้อง ในตลาดคุณสามารถทำการบ้านอย่าง หนักแต่มันก็ยังคงผิดอยู่เสมอได้

2.ความคิดเห็นที่แย่สามารถเปลี่ยนเป็นต้นทุนราคาแพงได้ คนส่วนมากคิดว่าความคิดเห็นนั้น ไม่มีต้นทุน แต่ไม่ใช่ในตลาด นั่นคือเหตุผลที่ทำไมเรย์ถึงเรียนรู้ที่จะระมัดระวังในความคิดเห็น ไม่ว่าเขาจะทำการบ้านหนักแค่ไหน เพราะเขาก็ยังคงไม่แน่ใจอยู่ดี ยกตัวอย่างเช่นถ้าความคิดเห็นของเรา นั้นค่อนข้างจะแย่ โอกาสที่เราจะขาดทุนก็มีสูง จึงนับว่าความคิดเห็นนั้นก็เป็นต้นทุนที่แพงได้เหมือนกัน

3.ความคิดเห็นของคนส่วนใหญ่มักจะผิดอยู่บ่อยๆ ดังนั้น เราจึงควรมีความคิดที่ยืดหยุ่นและเป็นอิสระ การที่เราจะได้เงินจากตลาดนั้นหมายความว่าเราต้องเป็นฝ่ายถูกในขณะที่คนอื่นเป็นฝ่ายผิด

ดังนั้นสรุปได้ว่า

1.) เราต้องทำงานที่เราอยากทำ ไม่ได้ทำเพราะคนอื่นอยากให้เราทำ จากบทเรียนนี้ เราจะไม่รู้ สึกว่าเรากำลังทำงานอยู่ถ้าเราได้ทำในสิ่งที่เราชอบ มันจะไม่มีแรงกดดันจากอะไรเลย

2.) เข้าถึงความคิดเห็นที่ไม่ฝักใฝ่ทางไหน มีความคิดเห็นที่เป็นอิสระ ยกตัวอย่าง เมื่อเรย์ ต้องการทำเงินจากตลาดเขารู้ว่าเขาต้องรู้จักบริษัท และการประเมินค่าบริษัทจะทำให้หุ้นของบริษัทนั้นน่าสนใจ เขาต้องตัดคูปองจากหนังสือเพื่อแลกกับรายงานประจำปีเพื่อสำรวจพฤติกรรมและความคิด เห็นของบริษัทที่น่าสนใจ

3. ทดสอบความคิดเห็นของเรากับคนที่ฉลาดเท่าที่เราจะสามารถหาได้ และท้าทายพวกเขาจะ ทำให้เราหาสิ่งที่เราผิดพลาดได้ อย่าไปสนใจบทสรุปของคนอื่น สิ่งเดียวที่จะนำมาสู่บทสรุปได้คือ เหตุผลเท่านั้น การมีเหตุผลคือสิ่งที่สมเหตุสมผล และมันจะช่วยเพิ่มโอกาสในการถูกของเราอีกด้วย

4. ระมัดระวังความมั่นใจสุดโต่งเกินไป และคิดเผื่อไว้ถึงสิ่งที่เราไม่รู้ด้วย การสู้กับสิ่งที่เราไม่รู้ คือการหาข้อมูลเพิ่มเติมจนถึงจุดที่มั่นใจว่าได้กำจัดความเสี่ยงในความไม่รู้ออกไปได้ ในโลกนี้ความ เสี่ยงก็คือสิ่งที่เราไม่รู้หรือไม่สามารถคาดการณ์ได้ แต่ถ้าเรายิ่งรู้เยอะมากเท่าไหร่ก็เท่ากับว่าความ เสี่ยงก็จะลดน้อยลงตามความรู้หรือข้อมูลที่เรามีนั่นเอง

5. ต่อสู้ด้วยความเป็นจริง ตอบสนองกับผลลัพธ์ของการตัดสินใจ และเรียนรู้ที่จะปรับปรุง พัฒนาการต่อไป

โดยส่วนตัวผมเมื่ออ่านเจอ 3 ข้อนี้ ตรงจริตผมมาก

1) Trust in Truth ...

2) Realize that you have nothing to fear from truth. ...

3) Create an environment in which everyone has the right to understand what makes sense and no one has the right to hold a critical opinion without speaking up about it.

เราซื้อหุ้น เราซื้ออะไร ซื้ออนาคต หรือซื้อฝัน

เราซื้อหุ้น เราซื้ออะไร ซื้ออนาคต หรือซื้อฝัน
แน่นอนว่าทุกคนต้องบอกว่าอนาคต แต่ระหว่างอนาตคกับความฝันนั้นแทบจะแยกกันยากมาก ในแต่ละปีทุกคนย่อมมักจะตั้งเป้าหมายว่าจะต้องทำอะไร ต้องมีต้องได้อะไร บางคนก็บรรลุผล บางคนก็ไม่ได้ตามเป้าหมาย บริษัทต่างๆ ก็เช่นกัน แล้วอะไรคือเหตุที่เป็นดังนั้น มีหลายปัจจัยมากแต่อย่างหนึ่งที่มักจะคล้ายๆ กันคือ เป้าหมายนั้นต้องทำได้จริง มีความเป็นจริง สมเหตุสมผล เป็นไปได้ ท้าทายพอประมาณ การตั้งเป้าหมายที่ดีต้องรู้ข้อจำกัดตนเอง วางแผนรับความเสี่ยงที่จะเกิด วางแผนได้รับมือได้มากน้อยก็อยูที่วิสัยทัศน์ มุมมองและประสบการณ์

บริษัทต่างๆ ก็มักบอกแผนอนาคตว่าจะทำนั่นทำนี่ จะลงทุนโน่นนี่ สิ่งที่มักเห็นคือราคาหุ้นขึ้น และไม่ใช่ขึ้นสั้นๆนะครับ บางทีมากกว่าสามสี่เดือน บางตัวขึ้นต่อเนื่องเป็นปีๆ หลังจากนั้นบางตัวก็ยืนได้ บางตัวลงดิ่งไม่เป็นท่าเลย ผมว่าประสบการณ์เหล่านี้ นักลงทุนพบเห็นบ่อยมาก และผมเชื่อว่ามันจะเกิดต่อไป บางคนเจ็บแล้วจำ บางคนจำเป็นพักๆ แล้วก็ลืม ทำซ้ำๆ ต่อ บางคนเจ็บไม่จำ สำหรับผมแล้วข่าวสารทุกข่าว ผมแค่ฟังที่บริษัทบอก เหมือนการวางแผนส่วนบุคคลครับ ทุกบริษัทวางเป้าหมายได้ จะทำได้จริงหรือไม่ งบการเงินบอกเองครับ อ่านได้ อ่านเป็นก็ไม่ถูกตลาดหลอก บางคนกลัวว่าช้าไปซื้อก่อนได้เปรียบ นั่นเป็นความเชื่อที่ผิดมหันต์ ถ้าสิ่งที่บริษัทลงทุนแล้วดีจริง รายได้มีการเติบโต มันจะโตต่อเนื่อง ไม่ใช่โตปีเดียวเลิกโต ของที่ดีจะดีไปต่อเนื่อง ที่ขึ้นแล้วลงนั่นคืออารมณ์ตลาดเท่านั้นไม่ใช่พื้นฐาน ถ้าสินทรัพย์ที่บริษัทลงทุนได้ผลตอบแทนเฉลี่ย 25% จากเดิมที่บริษัททำได้ ROA เพียง 18% เมื่อลงทุนในสินทรัพย์นั้น ทำให้ ROA รวมเฉลี่ยเป็น 21% ปันผลมากขึ้น Earning Yield มากขึ้น บริษัทที่ดีจะดีต่อไปในอนาคตไม่ใช่ปีเดียว หมายความว่า หลังจากนั้นก็ยังซื้อได้ถ้าราคาเหมาะสม ผมยกตัวอย่าง basic ง่ายๆ เช่น SCC ถ้ากิจการดี ไม่ใช่ว่าสี่ปีก่อนซื้อ เพิ่งมาซื้อปีนี้ก็ได้ แต่ก็ต้องได้ราคาที่เหมาะสม แต่ถ้าได้ที่ราคาสูง หากไม่ใช่ลงทุนหาค่ากับข้าวซื้อๆ ขายๆ แล้ว ในระยะยาวก็ต้องมีราคาที่เพิ่มค่าขึ้น ไม่ใช่ว่าราคานี้คือราคาของกำไรในอีกห้าปีข้างหน้าที่ยังแพงอยู่ หรืออย่าง AOT ไม่ซื้อที่ราคา 20 (แตกพาร์) มาลงทุนที่ราคา 40 ก็ไม่ได้ช้าไป หากถามว่าที่ราคา กว่า 70 ดีไหม ต้องถามตนเองว่า 5 ปี 10 ปี กำไรจะเป็นเท่าไร ลงทุนที่ราคานี้กับกำไรที่ 10 ปี เป็นอย่างไรแพงหรือไม่ คนที่เพิ่งเข้าตลาดปี 61 จะช้าไปหรือ ไม่ใช่แน่นอน หุ้นมีโอกาสลงทุนได้เสมอทุกปี เพียงแต่หากลงทุนแบบหาค่ากับข้าวอาจจะเหนื่อยบางครั้ง แต่ถ้าลงทุนยาวๆ นานๆ หลายปี อ่านและดูงบดีๆ หาได้เสมอครับ อ่านงบการเงินไม่ง่าย ไม่ยาก แต่อย่าคิดว่าเรียนแค่ 7-8 วัน ก็จะครบถ้วนทุกด้าน ต้องเรียนแค่ไหนผมก็ตอบไม่ได้ เรียนมากก็ไม่ใช่ว่าดี เรียนน้อยก็ใช่ว่าเพียงพอ สิ่งสำคัญคือต้องเชื่อมโยงความรู้ให้ร้อยเรียงต่อเนื่อง ไม่ใช่รู้เพียงงบการเงิน บัญชี แต่ต้องเชื่อมโยงกับการเงิน การตลาด การผลิต และศาสตร์การบริหารอื่นๆให้ได้ โดยใช้งบเป็นตัวเชื่อมโยง งบการเงินจึงไม่ใช่แค่อดีตอย่างที่หลายคนคิด แต่คือผลของสิ่งที่คิดแล้วทำออกมา และผลที่ออกมาจะบอกว่าจะเกิดอะไรต่อไปกับสิ่งที่กำลังคิดจะทำ อย่างที่กล่าวไว้ตอนต้น ถ้าผลออกมาดีและต่อเนื่อง สิ่งที่คิดแนวโน้มโอกาสจะสำเร็จสูงกว่า ถ้าผลไม่ดี ไม่ต่อเนื่องผันผวน สิ่งที่คิดโอกาสสำเร็จย่อมต่ำและไม่ควรวางใจนัก ผมถึงใส่ใจในงบการเงินเพราะบอกถึงโอกาสสำเร็จได้ตามเปาหมาย มากกว่าการไปนั่งฟังเป้าหมาย เหมือนเด็กเรียนดี ผลการเรียนดี บางทีไม่ต้องบอกว่าปีหน้าจะเอาเกรดเท่าไร เพราะคงสอบได้เกรดดีค่อนข้างสูง แต่เด็กที่เกเร ขี้เกียจ ไม่ขยัน ผลการเรียนต่ำ ปีหน้าบอกจะสอบให้ได้ที่หนึ่ง สอบ GAT ให้ได้ 85% เราคงต้องพิจารณาให้มากกว่าปรับเปลี่ยนวิธีเรียนอย่างไร ขยันขึ้นไหม ยังเหยาะแหยะเหมือนเดิมไหม รู้ไหมว่าอะไรคือจุดอ่อนตนเอง ไปให้รางวัลก่อน (ซื้อราคาแพง P/E สูง) โอกาสจ่ายรางวัลฟรีก็สูง

ทำไมควรใช้ T-Bill พันธบัตร 1 ปีเป็น Risk Free Asse

ทำไมควรใช้ T-Bill พันธบัตร 1 ปีเป็น Risk Free Asset
อ้างอิงจากงานวิจัย
THE CAPITAL ASSET PRICING MODEL’S RISK-FREE RATE by Sandip Mukherji, Howard University
The International Journal of Business and Finance Research Volume 5 Number 2 2011
The risk-free rate is an important input in one of the most widely used finance models: the Capital Asset Pricing Model. “ Only Treasury bills do not have any market risk for 1- and 5-year periods, and they have the lowest market risk over 10 years. Although Treasury securities of all maturities have significant inflation risk, Treasury bills have the lowest inflation risk over all three horizons”. Treasury bills are better proxies for the risk-free rate than longer-term Treasury securities regardless of the investment horizon.”
ผมขอตัดบทสรุบงานวิจัยมาย่อๆครับ ใครอยากอ่านเต็ม ลองไป search ชื่อเรื่องดูครับ
จากสมการ
Rk = rf + B*(rm – rf) == > CAPM
Rk = B*rm + rf +B*rf
Rk = B*rm + rf*(1-B)
B*rm = > B = beta = sytematic risk of stock i compared to market.
1. หุ้นที่มีความเสี่ยงต่อระบบมาก ย่อมต้องการผลตอบแทนสูงกว่าตลาด อันนี้หากใช้โอเค
2. 1-B จะเป็นค่าลบ เมื่อ B สูงกว่าความเสี่ยงตลาดโดยรวม (beta ตลาด = 1) เนื่องจากในเรื่องหลักการลงทุน portfolio management นลท. สามารถใช้ risk free asset ช่วยลดความเสี่ยงลงได้ระดับหนึ่ง แต่โดยรวมยังมี required rate of return ที่สูงกว่าตลาด.
3. หากใช้ rf (ที่สูง อายุยาวๆ เช่นพันธบัตร 10 - 20 ปี) หุ้นที่มี beta มากๆ คือมีความเสี่ยง (systematic risk) สูง จะมีความต้องการผลตอบแทนน้อยลง ยิ่งใช้ risk free rate ของ T-note พันธบัตรยิ่งยาว ความต้องการผลตอบแทนยิ่งน้อยลง กลายเป็นหุ้นที่มีความเสี่ยงเชิงระบบยิ่งสูง required rate of return ยิ่งน้อยลง เหตุผลนี้ดูขัดกับหลักการเงิน High risk, High return
4. ในสภาวะที่อัตราดอกเบี้ยสูง convexcity ยิ่งมาก (ความชันของ curve ราคาตราสารหนี้) ความผันผวนราคายิ่งมากซึ่งต่างกับระดับอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำกว่า ขณะเดียวกัน fixed income instrument ที่มี Duration (อายุตราสาร) ที่ยาวก็จะมีความผันผวนราคามากกว่า ดังที่เราทราบกันโดยทั่วไปแล้วว่า ทิศทางราคาหลักทรัพย์โดยรวมจะตรงข้ามกับทิศทางของดอกเบี้ย ดังนั้นการใช้ risk free rate ของพันธบัตรที่อายุยิ่งยาว การประมาณค่าคาดหวังของผลตอบแทนของหลักทรัพย์ยิ่งผันผวนมากตาม งานวิจัยจึงได้ผลสรุปดังที่ออกมา
5. Beta ที่วัดและใช้ในการหาค่า Rk ใน CAPM นั้น เรามักใช้ค่าข้อมูลเปรียบเทียบกับตลาด 1 ปีย้อนหลัง และวัดเป็นช่วงๆ ช่วงละ 1 ปี เช่น Beta ปี 2014, 2015, 2016 แล้วอาจนำมาเฉลี่ย แต่ไม่มีใครวัดค่า Beta 10 หรือ 20 ปี เมื่อ Beta มี time frame 1 ปี risk free rate ก็ควรใช้ 1 ปีด้วยใช่หรือไม่
ทั้ง 5 ข้อเป็นเหตุผลที่ผมเพิ่มเติมจากข้อสุปงานวิจัยว่าทำไม Treasury bills are better proxies for the risk-free rate than longer-term Treasury securities. ใครที่อ่านงานวิจัยซึ่งผู้ทำวิจัย (Sandip Mukherji, Howard University) ใช้ข้อมูลจริงมากกว่า 1000 ตัวอย่างระหว่างปี 1926-2007 ซึ่งถ้าใครเรียนเรื่อง Valuation กับผม จะทราบดีว่าผมเน้นให้ใช้พันธบัตร 1 ปี ไม่ใช่ 10-20 ปีเหมือนที่ผู้สอนหลายๆ ท่านนิยมใช้กัน ทุกเรื่องอย่างที่คนเรียนกับผม ผมจะบอกเสมอ ทุกเรื่องผมมีเหตุผล มีที่มาที่ไปไม่ใช่แค่จำมาบอกต่อ บอกตามตำรา แต่บอกเหตุผลไม่ได้

สัญญาเช่าระยะยาว กับ ROA

สัญญาเช่าระยะยาว กับ ROA

ถ้า A กับ B ขายสินค้าใกล้เคียงกัน มี Operating Margin (OM) พอๆ กันคือราวๆ 10%

การเปิดสาขาใหม่ (ลงทุนใน ส/ท) ใกล้เคียงกัน การหมุนรอบของ Inventory พอๆกัน

แต่การหมุนรอบของสินทรัพย์ (Asset Turnover AT) A ทำได้ดีกว่ามาก ดังนั้น A มี ROA ประมาณ 20% ในขณะที่ B ได้ไม่ถึง 10% ทั้งสองกิจการมี D/E พอๆ กัน

ส่วนใหญ่คงเลือกลงทุนใน A ท่านมีมุมมองอย่างไรบ้าง

บางความเห็นที่น่าสนใจ มุมมองปกติ A ซึ่งมี ROA สูงกว่า B ย่อมดีกว่า (สมมุติทุกอย่างเหมือนกัน ระวังกรณี A เช่าพื้นที่ เลยมี Asset น้อยกว่าด้วย) อีกมุมมองนึงคือ B จะสามารถทำให้ ROA สูงเท่า A ได้หรือเปล่า ถ้าได้ คือกำไรจะโต 2 เท่า...

ส่วนมุมมองที่อยากเพิ่มเติม ลองคิดอีกทางว่าถ้าเราเป็นผู้บริหารเราจะต้องทำอย่างไรจึงจะมี ROA ให้เพิ่มได้สองเท่า ใน ส/ท ที่มีอยู่ปัจจุบัน รายได้ที่จะสร้างให้กำไรโตสองเท่าจะทำอย่างไร เพิ่มยอดขาย คือเพิ่ม market share ควรจะใช้กลยุทธ์สร้างแบนด์ เพื่อขยายส่วนแบ่งตลาดในระยะยาว ปกป้องส่วนแบ่งตลาดเดิม ขยายตลาดใหม่ โดยมองหา ตลาดในลักษณะ Blue Ocean Strategy (กรณีที่ A ไม่มี onetime gain) เพราะแสดงว่าคู่แข่งมี market positioning ดีกว่า การแข่งในตลาดเดียวกันย่อมหนีไม่พ้นการแข่งขันด้านราคาใน Red Ocean Strategy แต่ถ้าเป็นค้าปลีกแล้ว การที่มีรอบหมุนสินค้าเท่ากัน แต่รอบสินทัพย์รวมมากกว่า มีสองประเด็นคือยอดขายสูงมาก หรืออย่างที่คำตอบก่อนหน้าว่ามีรายได้อื่น เช่นจากค่าเช่ามาก ต้องมองว่าค่าเช่าเป็น normal operating revenue เพราะเกิดประจำ ในกรณีค้าปลีกคงไม่ใช่เรื่องการแย่งส่วนแบ่งตลาดโดยตรงเหมือนธุรกิจสินค้าอุปโภคบริโภคทั่วไป แต่อยู่ที่การเลือกทำเลการเปิดสาขา โดยพิจารณากำลังซื้อประชากรในพื้นที่ ซึ่ง B อาจมีต้นทุนการลงทุนในสาขามากกว่า A เมื่อเปรียบเทียบกับกำลังซื้อ (บางห้างชอบเน้นความหรูความเว่อร์เกินไปทำให้ต้นทุนลงทุนสร้างสาขาสูง) เช่นนี้อาจแสดงว่า B มีเรื่องทักษะ investing decision making ทางการเงินน้อยกว่าก็ได้ ประเด็นมีมากหลากหลาย แต่ในเบื้องต้น ถ้าข้อมูลที่บอกคือค่าเฉลี่ยมามากกว่า 4-5 ปี A ก็ถือว่าน่าลงทุนกว่า แต่ถ้าปีเดียวต้องดูหลายๆด้านครับ โดยเฉพาะ CFO

ถ้าเป็นกิจการผลิตขาย ก็ต้องดูที่ความแกร่ง ความได้เปรียบของ Brand ถ้า เป็นตลาด Red Ocan (มีผู้แข่งขันมากราย) การแย่งชิงส่วนแบ่งตลาดอาจไม่ง่ายนัก และการที่ A เช่าที่มากกว่า ในก็ณีถ้าเป็นการเช่าระยะสั้นจะเสี่ยงมากก่า เพราะการเช่าระยะยาว (มากกว่าหนึ่งปี) มาตรฐานการบัญชี เรื่องสัญญาเช่า (IFRS 16) จะใช้ใหม่ สัญญาเช่ามารับรู้เป็นสินทรัพย์ในรูปสิทธิในการใช้ประโยชน์จากสินทรัพย์เช่า (ROU: Right of Use) พร้อมหนี้สินที่เกี่ยวข้อง ซึ่งน่าจะบังคับใช้ในปี 2563 เป็นต้นไป

หากพิจารณาตามหลักมาตรฐานใหม่ A จะต้องบันทึกสินทรัพย์เช่าหรือสิทธิในการใช้ประโยชน์ (ROU: Right of Use) พร้อมหนี้สินเพิ่มขึ้น ซึ่งอาจทำให้ ROA ของ A ลดลง และที่ ROA สูงในขณะที่ D/E พอๆ กัน  ROE ของ A จะสูงกว่า ก็จะกลายเป็น ROE ของ A สูงกว่า เพราะมี Leverage มากกว่า ซึ่งสมเหตุสมผลมากขึ้น A จะกู้เงินได้น้อยลง เพราะมีรายจ่ายประจำมาก (มาจากค่าเช่า) ดังนั้นมาตรฐานจะเปลี่ยนอย่างไร ให้ยึดหลักการเลือกหุ้นด้วยงบการเงินจะสามารครอบคลุมผลกระทบทุกเรื่องในการใช้งบการเงิน

หุ้นแต่ละตัวมีค่า P/E เฉพาะตัว ไม่ใช่ต้องเท่าตัวอื่นในอุตสาหกรรมเสมอ

หุ้นแต่ละตัวมีค่า P/E เฉพาะตัว ไม่ใช่ต้องเท่าตัวอื่นในอุตสาหกรรมเสมอ

จาก P/E Payout Model ; P/E = Payout ratio / (k – g)

Franshise P/E Model ซึ่งขยายต่อจาก Payout ratio / (k – g)

คนที่สนใจให้ไปอ่านใน Franchise Value – A Modern Approach to Security Analysis

เป็น TEXT BOOK แค่ราว 500 หน้าเท่านั้น ผมสรุปให้ครับว่า

Franshise P/E Model = 1/k + (1/k – 1/ROE)(g/(k-g))

เมื่อ 1/k = Tangible P/E ; k = D/P + Price growth = Total return

ดังนั้น ถ้ากิจการใดทำ ROE > k (Reaquired Expected Total Return) ในระยะยาว

ก็จะเกิด Franshise Value ขึ้น หรือ P/E ส่วนเพิ่มหรือ  (1/k – 1/ROE)(g/(k-g))

P/E is composed of a basic term—the reciprocal of the discount rate, which applies to all companies in the same risk class—and a second term that depends solely on the firm’s ability to generate productive future growth.

P/E จึงประกอบด้วย ค่า P/E พื้นฐานสำหรับอุตสาหกรรมที่มีความเสี่ยงเท่ากัน (Unleverage firm) และความสามารถในการเติบโตที่สูงกว่าอุตสาหกรรม (ability to generate productive future growth)

จาก CAPM ; k = rf + Beta*(rm-rf) และ

Beta = Bata0*(1+D/E) ; when Beta0 = Beta of unleverage firm

ดังนั้นกิจการใดที่มี D/E ยิ่งสูง k จะยิ่งมาก หมายความว่า การจะมี Franshise Value ต้องมี ROE ที่สูงขึ้น ดังนั้นการรีบสรุปว่าบริษัทที่ดี จะมี ROE สูงทันทีก็อาจจะไม่ถูกทันทีนัก

1.     ROE = ROA*(1+D/E); when ROA = Net Income/Total Assets (Old approach)

2.     กิจการที่แม้มี ROA ต่ำ ROE อาจสูงได้ ถ้าโครงสร้างทุนเป็นหนี้มาก

3.     สัดส่วนหนี้มากย่อมเสี่ยงต่อ bankruptcy มากกว่า

4.     P/E หุ้นจะสูงกว่ากิจการอื่นในอุตสาหกรรมเดียวกันได้ถ้า ROE สูงกว่า

5.     การประเมินมูลค่าหุ้นควรดูที่จะพิจารณาหลังสุด หลังจากหุ้นที่เลือกลงทุนระยะยาวนั้นมี Solvency และมีความสามารถในการ Generate Cash Flow ตามลำดับ

6.     หุ้นที่โครงสร้างการเงินแกร่ง และสามารถสร้างกระแสเงินสดได้แล้ว โอกาสล้มจะยาก จากนั้นจึงค่อยดูว่าราคาเวลานั้นควรเข้าซื้อลงทุนหรือไม่

7.     ปัจจุบันนี้ นลท มักถูกสอนเน้นให้เลือกการดูกำไร พิจารณาแต่การโตด้านกำไร ผลคือบางตัวกำไรแต่ลงทุนไม่นานกลายเป็นกิจการมีปัญหา ราคาลงอย่างเร็ว

8.     หุ้นที่ลงทุนระยะยาวได้ต้องมีสามองค์ประกอบครบ Make Profit, Generate Cash Flow และ Stay Solvency และพิจารณาจากข้อสุดท้ายก่อนคือ Stay Solvency ท้ายสุดคือ Make Profit

9.     ในอัตราส่วนที่เลือกด้าน Make Profit คือ Profitability Ratios ซึ่งได้แก่การพิจารณาด้าน Margin ต่างๆ และ ROA ROE

10. หุ้นที่มี ROE สูงโดยไม่ได้มาจากการสร้าง Leverage (D/E) มากๆ จะมี P/E ที่สูงได้

11. ROE ต้องหมายถึง ROE ในระยะยาว ไม่ใช่ snop shot ROE

12. บางหุ้น ROE สูงเพราะ Equity น้อย เพราะมีขาดทุนสะสม แสดงว่าในอดีตที่ผ่านมาไม่สามารถทำกำไร ก็ต้องระวัง

13. การวัดค่าความนิ่งในอัตราส่วนต่างๆ รวมทั้งค่า ROE จะทำให้มั่นใจได้ว่า ROE ในระยะยาวสามารถรักษาผลตอบแทนให้ผู้ถือหุ้น (ROE) ได้มั่นคง

14. เมื่อผลตอบแทนให้ผู้ถือหุ้น (ROE) ได้มั่นคง ค่า P/E ก็สามารถประเมินมูลค่าได้อย่างมั่นใจ

15. ตัวอย่างการประเมิน P/E ถ้า Beta เฉลี่ยสามปี อยู่ที่ 1.25 ค่า k = 1.5% + 1.25*(16%-1.5%) = 19.6%

16. k – g เราสามารถ ประยุกต์ใช้ Dividend Yield (or expected dividend yield) สมมติค่าเฉลี่ยอยู่ที่ 1.2%

17. จาก P  = D/(k-g) == > D/P = k –g  และคาดว่ามี g และคาดว่ามีการเติบโตปันผล (g) ราว 12%

18. บริษัทมี ROE เฉลี่ยที่ราว 25% จะมี P/E = 1/.196 + (1/.196– 1/.25)(12%/1.2%) = 5+6 = 15