Redeemable Perfered Stock and Perpetual Bond

Redeemable Perfered Stock and Perpetual Bond

Perpetual Bond คือตราสารหนี้ที่ไม่มีวันหมดอายุ โดยไม่มีการไถ่ถอนคืนจนกว่าบริษัทจะเลิกกิจการ และจะมีการจ่ายดอกเบี้ยอย่างต่อเนื่องตามที่กำหนด ในทางการเงินจะมีลัษณะเหมือนกับ Redeemable Preferred Stock ในขื่อภาษาไทยเรียกว่า หุ้นบุริมสิทธิชนิดไถ่ถอนได้ โดยมีนิยามดังงนี้

หุ้นบุริมสิทธิ (Preferred Stock) เป็นตราสารประเภททุนชนิดหนึ่งที่มีลักษณะกึ่งหนี้และกึ่งเจ้าของลักษณะที่คล้ายหนี้สิน คือ เงินปันผลของหุ้นบุริมสิทธิเป็นอัตราตายตัวและถือเป็นค่าใช้จ่ายคงที่ของบริษัท แม้ว่าบริษัทอาจงดจ่ายเงินปันผลในปีที่ไม่มีกำไรหรือภาวะทางการเงินไม่อำนวย

ส่วนลักษณะที่คล้ายเจ้าของ คือ ในกรณีที่บริษัทเลิกกิจการ ผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิเรียกร้องในสินทรัพย์ของบริษัทภายหลังเจ้าหนี้แต่ก่อนหุ้นสามัญ แต่ถ้าไม่มีสินทรัพย์เหลือหลังการชำระคืนเจ้าหนี้แล้ว ผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิก็จะไม่ได้รับทุนคืนเช่นเดียวกับหุ้นสามัญ ประเภทของหุ้นบุริมสิทธิหากแบ่งตามรูปแบบการรับปันผล มีได้หลากหลายดังนี้

1) หุ้นบุริมสิทธิชนิดสะสม (Cumulative Preferred Stock) คือ หุ้นบุริมสิทธิชนิดที่ผู้ถือหุ้นมีสิทธิ์ได้รับเงินปันผลในปีที่ไม่ได้ประกาศจ่ายเงินปันผล เช่นปีนี้ขาดทุนหรือกำไรต่ำ บริษัทอาจงดจ่ายปันผลหุ้นบุริมสิทธิ์ได้ แต่จะสะสมจำนวนที่ต้องจ่ายไปครั้งหน้า เช่น ตอนออกสัญญาจะจ่าย 5% แต่ปีนี้ขาดทุนกำไรหรือขาดทุนจึงงดจ่าย ปีหน้าต้องจ่ายปันผลหุ้นบุริมสิทธิ์ 10%
2) หุ้นบุริมสิทธิชนิดไม่สะสม (Non – Cumulative Preferred Stock) คือ หุ้นบุริมสิทธิชนิดที่หากปีใดไม่ได้จ่ายเงินปันผล จะไม่สามารถยกยอดไปจ่ายในปีถัดไป
3) หุ้นบุริมสิทธิชนิดร่วมรับ (Participating Preferred Stock) คือ หุ้นบุริมสิทธิที่ผู้ถือหุ้นมีสิทธิ์ได้รับเงินปันผลร่วมกับผู้ถือหุ้นสามัญอีก หลังจากที่ได้รับเงินปันผลในอัตราที่กำหนดแล้ว หมายความว่าผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิแบบนี้จะได้ปันผลไม่น้อยกว่าผู้ถือหุ้นสามัญ
4) หุ้นบุริมสิทธิชนิดไม่ร่วมรับ (Non – Participating Preferred Stock) คือ หุ้นบุริมสิทธิที่ได้รับเงินปันผลตามอัตราที่กำหนดเท่านั้น

5) หุ้นบุริมสิทธิประเภทสะสมและร่วมรับ (Cumulative and Participating Preferred Stock) หมายถึง ลักษณะการจ่ายเงินปันผลให้แก่ผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิประเภทนี้ ซึ่งมีสิทธิที่ได้รับเงินปันผลทุกปี ถ้าปีใดไม่ประกาศจ่ายเงินปันผลจะสะสมเงินปันผลไปรับในปีที่ประกาศจ่ายและมีสิทธิร่วมรับเงินปันผลที่เหลือตามส่วนแบ่งอัตราส่วนของเงินทุนในหุ้นแต่ละประเภท เป็นการนำ แบบ 1) และ 3) มารวมกัน

6) หุ้นบุริมสิทธิประเภทสะสมแต่ไม่ร่วมรับ (Cumulative but Nonparticipating preferred Stock) หมายถึง ลักษณะการจ่ายเงินปันผลให้แก่ผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิประเภทนี้ จะมีสิทธิได้รับเงินปันผลในปีที่บริษัทยังมิได้ประกาศจ่ายเป็นการย้อนหลังของปีก่อน รวมถึงสิทธิที่จะได้รับเงินปันผลสำหรับปีที่ประกาศจ่ายอีกตามอัตราที่ระบุไว้ หลังจากนั้นเงินปันผลที่เหลืออีกจำนวนเท่าใดให้นำไปจ่ายเป็นเงินปันผลให้แก่ผู้ถือหุ้นสามัญทั้งหมด เป็นการนำ แบบ 1) และ 4) มารวมกัน

บริษัทผู้ออกสามารถทำได้อีกมาก ในการ structure ตราสารทุนออกมา

หลายบริษัทออกและการจัดหาเงินทุนโดยการออกหุ้นบุริมสิทธิ เพราะ

1. มีความคล่องตัวและความยืดหยุ่น กล่าวคือ เงินปันผลจ่ายหุ้นบุริมสิทธิไม่เป็นภาระผูกพันที่ต้องจ่ายประจำเมื่อเปรียบเทียบกับดอกเบี้ยจ่ายให้หุ้นกู้ซึ่งมีฐานะเป็นหนี้สินของกิจการ
2. ไม่มีกำหนดเวลาไถ่ถอนคืน ทำให้ธุรกิจไม่ต้องเตรียมจัดสรรเงินทุนไว้เพื่อไถ่ถอน
3. หุ้นบุริมสิทธิถือเป็นส่วนของเจ้าของ ดังนั้น การออกหุ้นบุริมสิทธิจึงยังทำให้บริษัทรักษาฐานะและอำนาจในการก่อหนี้ไว้ได้ ถ้ามีความจำเป็นต้องจัดหาเงินทุนเพิ่มเติมในอนาคต
4. การออกหุ้นบุริมสิทธิไม่ต้องมีสินทรัพย์ค้ำประกัน ทำให้กิจการสามารถนำสินทรัพย์ที่มีอยู่ไปค้ำประกันหนี้ชนิดอื่นได้

ส่วนข้อเสียของการจัดหาเงินทุนโดยมีการออกหุ้นบุริมสิทธิ

1. อัตราเงินปันผลจ่ายหุ้นบุริมสิทธิสูงกว่าอัตราดอกเบี้ยของหุ้นกู้
2. เงินปันผลของหุ้นบุริมสิทธิไม่ถือเป็นค่าใช้จ่ายที่นำไปหักภาษีในการคำนวณหากำไรสุทธิ
3. ค่าใช้จ่ายในการจัดหาเงินทุนโดยการออกหุ้นบุริมสิทธิ เช่น ค่าใช้จ่ายในการจัดจำหน่าย ค่านายหน้า มักสูงกว่าหุ้นกู้
4. ความนิยมลงทุนในหุ้นบุริมสิทธิมีน้อย เนื่องจากข้อเสียเปรียบบางประการสำหรับผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิ เช่น ไม่มีสิทธิออกเสียงในการบริหารงาน ดังนั้นการจัดหาเงินทุนโดยการออกหุ้นบุริมสิทธิจึงมีความเสี่ยงต่อการไม่สามารถจัดหาเงินทุนได้ครบตามจำนวนที่ต้องการเนื่องจากขายไม่ได้

5. หุ้นบุริมสิทธิไม่มีหรืออาจถูกจำกัดสิท์ในการออกเสียงในการประชุมผู้ถือหุ้นทั่วไปประจำปี

เนื่องจากข้อดีข้อเสียที่มีอยู่ นักการเงินก็อยากให้เงินที่จ่ายปันผลถูกเรียกเป็นดอกเบี้ยจ่ายจะได้ถือเป็นค่าใช้จ่ายทางบัญชีเพื่อเอาไปลดภาษีเหมือนดอกเบี้ยปกติ เพราะแม้จะแสดงกำไรมาก แต่เมื่อคำนวณ EPS (กำไรต่อหุ้น) ต้องหักเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิ์ก่อน จึงหารด้วยจำนวนหุ้นสามัญ ดังนั้นอย่างไรกำไรต่อหุ้นก็ต้องหักปันผลหุ้นบุริมสิทธิ ทำให้ EPS ลดลงอยู่แล้วไปเรียก หุ้นบุริมสิทธิ (Preferred Stock) ก็จะไม่ได้ประโยชน์ทางภาษี เลียเรียกใหม่ว่าเป็นหุ้นกู้ เงินที่จ่ายจะได้บันทึกเป็นดอกเบี้ยจะได้เกิดประโยชน์ทางภาษี (Tax Shield) แต่ทำอย่างไรให้กลายเป็นตราสารกึ่งหนี้กึ่งทุน ก็เขียนเงื่อนไขว่าไม่มีอายุไถ่ถอน และด้อยสิทธิ์ (Subordinate Bond or Unsecured Bond) ถ้าดูดีๆ ถ้าเลิกบริษัทจ่ายหนี้อื่นก่อนให้หมดเหลือจึงค่อยให้ Perpetual Bond ไม่พอหรือไม่ถึงทั้งหมดก็ไมม่มีสิทธิ์ฟ้องร้อง ดังตัวอย่างที่มีการออกของบรษัทในตลาดหลักทรัพย์ ดังนี้

PTTEP บริษัทสามารถเลื่อนการชำระผลตอบแทนได้ตามดุลยพินิจของบริษัทโดยไม่จำกัดจำนวนครั้ง ซึ่งผลตอบแทนที่ค้างชำระดังกล่าวจะถูกสะสมไว้โดยไม่มีการคิดดอกเบี้ยให้ภายหลังการเลื่อนการชำระผลตอบแทน 12 เดือน ทั้งนี้ หากบริษัทมีการเลื่อนการชำระผลตอบแทน บริษัทจะไม่สามารถประกาศจ่ายเงินปันผล รวมทั้งไม่สามารถชำระดอกเบี้ย หรือแจกจ่ายสินทรัพย์ใดๆ ให้แก่ผู้ถือหลักทรัพย์ของบริษัทที่มีสถานะทางกฎหมายเท่าเทียมกับ หรือด้อยกว่าหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุนนี้ และจะไม่สามารถทำการไถ่ถอน ลด ยกเลิก ซื้อ หรือซื้อคืนซึ่งหลักทรัพย์ของบริษัทที่มีสถานะทางกฎหมายเท่าเทียมกับหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุน

ANAN เป็นหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุนชนิดระบุชื่อผู้ถือไม่มีประกัน ไม่แปลงสภาพและมีผู้แทนผู้ถือหุ้นกู้ ชำระคืนเงินต้นเพียงครั้งเดียวเมื่อเลิกกิจการ หรือเมื่อบริษัทฯ ใช้สิทธิไถ่ถอนหุ้นกู้ก่อนกำหนดตั้งแต่ปีที่ 5 เป็นต้นไป หรือตามเงื่อนไขที่กำหนดในข้อกำหนดสิทธิของหุ้นกู้ ชำระดอกเบี้ยทุก 3 เดือน โดยบริษัทฯมีสิทธิสะสมดอกเบี้ยจ่ายและเลื่อนการชำระดอกเบี้ยเป็นวันใดๆตามดุลยพินิจของบริษัทฯ กรณีที่บริษัทฯเลื่อนการชำระดอกเบี้ย บริษัทฯห้ามประกาศหรือจ่ายเงินปันผล หรือชำระดอกเบี้ยหรือแจกจ่ายทรัพย์สินใด ๆ แก่ผู้ถือหลักทรัพย์ของบริษัทฯที่มีสถานะทางกฎหมายเท่าเทียมกับหุ้นกู้หรือผู้ถือหลักทรัพย์ของบริษัทฯที่มีสถานะทางกฎหมายด้อยกว่าหุ้นกู้ และบริษัทฯจะไม่สามารถไถ่ถอน ลด ยกเลิก ซื้อ หรือซื้อคืนซึ่งหลักทรัพย์ของบริษัทฯที่มีสถานะทางกฎหมายเท่าเทียมกับหุ้นกู้หรือหลักทรัพย์ของบริษัทฯที่มีสถานะทางกฎหมายด้อยกว่า หุ้นกู้โดยมีค่าตอบแทน

ในแง่ของนักลงทุนเวลาวิเคราะห์เองจริงๆ นั้น ควรจัดเองใหม่ให้เป็นหนี้สิน ไม่ใช่ไปอยู่ในส่วนทุน เพราะ

1. เวลาหา ROE เราเอากำไรที่หักดอกเบี้ย Perpetual Bond แล้ว ตัวหารต้องไม่มี Perpetual Bond รวมอยู่

2. D/E เราวัดโครงสร้างแหล่งทุน สองส่วน คือแหล่งทุนที่มีภาระต้นทุนคงที่ กับแหล่งทุนที่ไม่มีภาระคงที่ แต่ได้ผลประโยชน์สุดท้ายจากการดำเนินธุรกิจ ซึ่งหมายถึงผู้ถือหุ้น (สามัญ) ที่มีส่วนได้ส่วนเสียจริงทั้งหมดหลังหักภาระทุกอย่างออกไปหมดแล้ว แม้ Perpetual Bond หรือ Prefered Stock ถ้าเลิกกิจการ ก็ต้องได้คืนก่อนผู้ถือหุ้นสามัญ จึงต้องวัด    D/E โดย Debt ต้องรวม Perpetual Bond หรือ Prefered Stock เสมอ เจ้าหนี้ไม่รวมมันเรื่องของเขา เขาไปเสี่ยงเอง แต่คนถือหุ้นสามัญ เราได้ส่วนที่เหลือจากการจ่ายคืน Perpetual Bond ไม่ใช่ได้พร้อมเขา บัญชีจัดอย่างไรก็จัดไป นั่นเป็นเพียงนิยามทางบัญชี แต่นิยามการเงินต้องมองแบบนักการเงิน

3. คำถามที่อยากฝากไว้ว่าทำไมจึงเอา Perpetual Bond เป็นหนี้สิน ถ้ากิจการออก หุ้นกู้ด้อยสิทธิ์ (Subordinate Bond) เรานับเป็นหนี้สินด้วยใช่ไหม การออกหุ้นกู้ไม่กำหนดเวลาไถ่ถอน Perpetual Bond ความจริงก็คือ การออกหุ้นกู้ที่ให้ auto-refinance นั่นเอง มันยังไงก็คือหนี้เพียงแต่มีสภาพที่พอครบอายุก็ refinance ตัวเอง เมื่อหุ้นกู้ทที่ refinance เรายังถือเป็นหนี้ ทำไม Perpetual Bond จะไม่นับเป็นหนี้ อย่าให้นิยามบัญชีหรืการจัดประเภททางบัญชี มาบิดเบือนแนวคิดทางการเงินพื้นฐาน

Perpetual Bond กระทบต่อผู้ถือหุ้นสามัญอย่างไร กระทบเมื่อบริษัทไม่จ่ายดอกเบี้ย (เป็นการหยุดจ่ายด้วยเหตุใดก็ตาม) บริษัทห้ามจ่ายผลกำไรหรือผลตอบแทนใดๆ ให้ผู้ถือหุ้นสามัญทุกกรณี ในทางการเงินคือ ผลกำไรของธุรกิจถูกกระทบโดยตรงจากภาระหนี้ประจำงวดของ Perpetual Bond ไม่ต่างจากดอกเบี้ยจ่าย ที่ดีกว่าหนี้ทั่วไปคือ ไม่มีสิทธิ์ฟ้องร้องใดๆ

การลงทุนในกิจการที่ออก Perpetual Bond ต้งคำนวณอัตราส่วนบางตัวให้ถูก ไม่อย่างนั้นอาจถูกตัวเลขบิดเบือนได้ จำไว้ บางค่าดีกับมุมมองเจ้าหนี้ นั่นก็เรื่องเจ้าหนี้ เราสนใจว่า ผลต่อคนถือหุ้นสามัญอย่างเราได้อะไรมากกว่า